Term sheet — это не договор.
Это разговор о том, кто кому не доверяет и насколько.
В производстве это особенно заметно. Каждый пункт про оборудование, залоги, earn-out — это зашифрованный вопрос: а вдруг ты нас обманешь? CEO, который читает term sheet как юридический документ, проигрывает переговоры ещё до того, как садится за стол.
Это не про юридическую технику. Это про то, что происходит между строк.
Обычно думают: term sheet — это черновик будущего договора. Набросок условий, который потом юристы превратят в нормальный документ.
Это неправда.
Term sheet — это карта тревог другой стороны. Каждый пункт, который тебе кажется стандартным, кто-то когда-то вписал потому, что его однажды обожгло. Или потому что он боится, что обожжёт сейчас.
В IT это работает одним образом. В услугах — другим. В производстве — третьим, и вот почему.
Производственный бизнес — это физические активы. Станки, линии, склады, земля. Инвестор или покупатель видит перед собой что-то, что можно потрогать руками, но что крайне сложно оценить без глубокого погружения. Оборудование может быть на балансе за 40 миллионов и стоить 8 при продаже. Или наоборот — числиться по нулям и быть незаменимым в технологической цепочке.
Эта непрозрачность порождает особую тревогу. И эта тревога выражается в term sheet.
Поэтому в производственных сделках term sheet обычно длиннее, детальнее и жёстче, чем в сервисных. Не потому что другая сторона злонамеренна. Потому что она боится.
Понимание этого меняет то, как ты читаешь документ. И то, как ты на него отвечаешь.
Восьмой раз за год слышу одно и то же: «мы споткнулись на earn-out». Не на цене. Не на структуре. На earn-out.
Earn-out, привязанный к EBITDA
Это выглядит разумно: часть цены выплачивается через 2–3 года, если бизнес достигает согласованных показателей. Логика понятна — продавец получает больше, если бизнес растёт.
Проблема в том, что в производстве EBITDA — управляемая величина. Не в смысле манипуляций. В смысле того, что новый собственник или партнёр может принять решения, которые законно и обоснованно снизят EBITDA именно в период earn-out: инвестировать в новое оборудование, перенести производство, изменить систему закупок.
CEO, который подписывает earn-out без чёткого описания того, кто и как управляет бизнесом в этот период, подписывает лотерейный билет.
Что смотреть: кто принимает решения по capex в период earn-out. Как считается EBITDA — с амортизацией или без, с арендой или без. Есть ли защитные механизмы от «случайного» снижения показателей.
Залог оборудования
Стандартный пункт. Почти никто не читает внимательно.
За ним стоит вопрос: что происходит с производством, если сделка разваливается на этапе due diligence или после закрытия, но до полного расчёта? Залог оборудования — это не просто обеспечение. Это рычаг давления.
В производстве оборудование часто неделимо. Нельзя забрать «часть» линии. Это значит, что залог одного ключевого актива фактически означает залог всего бизнеса.
Что смотреть: какое именно оборудование в залоге. Можно ли работать без него. Каков порядок обращения взыскания и какие у тебя права в этот момент.
Ограничения на capex без согласования
Пункт, который CEO обычно читает и думает: «ну и ладно, мы не планируем крупных инвестиций».
А потом ломается линия. Или появляется возможность купить актив по хорошей цене. Или просто нужно заменить изношенный узел на 3 миллиона.
И оказывается, что любые капитальные затраты выше условного порога требуют согласования с инвестором. Который находится в другом городе. Или стране. И у которого свой инвестиционный комитет.
Что смотреть: порог согласования (он должен быть разумным для твоего масштаба). Срок ответа другой стороны. Что происходит, если ответа нет.
Earn-out и залоги — это видно. Это болит сразу.
Есть пункты, которые не болят. До определённого момента.
Governance — скучно, но смертельно
Кто входит в совет директоров. Какие решения требуют одобрения совета. Кворум. Право вето.
В производстве это особенно критично, потому что операционные решения часто нельзя откладывать. Остановить линию на неделю в ожидании совета директоров — это убытки.
CEO читает governance как формальность. Юрист другой стороны писал его как инструмент контроля.
Drag-along и tag-along
Drag-along: мажоритарный акционер может заставить миноритария продать свою долю вместе с ним. Tag-along: миноритарий имеет право продать свою долю на тех же условиях, что и мажоритарий.
Звучит технически. На практике — это вопрос о том, что происходит с тобой, когда инвестор захочет выйти.
В производстве с длинным горизонтом планирования drag-along без ограничений — это риск оказаться в сделке, которую ты не выбирал, с покупателем, которого ты не знаешь.
История из практики
Несколько лет назад ко мне обратился Андрей — собственник среднего производства металлоконструкций, выручка около 200 миллионов. Он уже подписал term sheet с частным инвестором и пришёл «просто проверить».
Мы открыли документ. Earn-out был привязан к EBITDA за три года. Порог согласования capex — 500 тысяч рублей. Drag-along без ограничений по сроку и по минимальной цене.
Андрей смотрел на меня и говорил: «Ну это же стандартно, нет?»
Я спросил: сколько раз в год ты принимаешь решения по капитальным затратам выше 500 тысяч?
Он посчитал. Получилось около двадцати раз.
Мы переговорили. Порог подняли до 5 миллионов. Добавили срок ответа — 5 рабочих дней, молчание считается согласием. Earn-out переписали с защитными механизмами по capex. Drag-along ограничили по сроку и минимальной цене.
Сделка закрылась. Но уже на других условиях.
Не построчно.
Построчное чтение — это работа юриста. Твоя работа как CEO — другая.
Три вопроса, которые я задаю себе перед тем, как начать разбор:
Первый: что здесь написано про управление?
Не про деньги. Про управление. Кто принимает решения. По каким вопросам. С каким сроком. Это самое важное в производстве, потому что производство не терпит пауз.
Второй: что происходит, если что-то пойдёт не так?
Не в смысле катастрофы. В смысле: бизнес не достиг earn-out. Или инвестор хочет выйти раньше срока. Или появился новый покупатель. Что тогда? Если в term sheet нет ответа на этот вопрос — его нужно задать до подписания.
Третий: что здесь написано про меня лично?
Не про компанию. Про тебя. Есть ли личные поручительства. Есть ли non-compete. Есть ли lock-up на твою долю. Это часто прячется в конце, мелким шрифтом, под заголовком «прочие условия».
Перед подписанием есть один разговор, который стоит провести с другой стороной. Не про юридику. Про намерения.
«Расскажи мне, как ты видишь наше взаимодействие через три года. Что ты хочешь, чтобы произошло?»
Ответ на этот вопрос скажет тебе больше, чем любой пункт term sheet.
Потому что term sheet — это документ о недоверии. А сделка работает только там, где есть хотя бы минимальное доверие.
Я до сих пор не знаю, есть ли универсальный способ читать term sheet правильно.
Но знаю точно: если после прочтения тебе всё понятно — ты что-то пропустил.
Это не про тебя, если твоя сделка меньше 80 миллионов и ты ещё не видел term sheet с earn-out. Оно про тебя, если ты уже сидишь с документом и чувствуешь, что что-то не так, но не можешь сформулировать что.
Смежные материалы: Переговоры о продаже производства: с чего начать · Сделка на 80–300 млн: особенности переговорного процесса · Один вопрос, который меняет любые переговоры
Короткие наблюдения о переговорах и сделках — в Telegram: @vvetrovcom
P.S. Если хочешь разобрать конкретный term sheet — пиши на hi@vvetrov.com. Иногда один разговор стоит дороже, чем неделя с юристами.
Апрель 2026. Автор — Виталий Ветров, стратегический советник.